2022年乙肝治疗龙头上市公司有哪些(肝病治疗龙头上市公司)

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厦门特宝生物工程股份有限公司是一家主要从事重组蛋白质及其长效修饰药物研发、生产及销售的创新型生物医药企业，以免疫关细胞因子药物为主要研发方向,致力于为病毒性肝炎、恶性肿瘤等重大疾病和免疫治疗领域提供更优解决方案。公司成立于 1996 年 8月，在 2020 年 1 月在科创板上市，股票代码 688278，公司目前拥有员工 914 人，目前注射剂成品已进入东南亚、南美洲、独联体等十多个国家，通过技术创新化、管理科学化、产品规模化使企业逐步发展成为中国领先的国际化生物技术企业。

二、上市后主要事件回顾

特宝生物 2020.1.17 日后在科创板上市，开盘价为 30.46，开盘前三日股价大涨，之后出现双顶最高达到 53.93 后面开始下跌回落，跌到 2020.3 月份最低价 28.25，4 月-5 月逐步缓慢上升，6 月份大幅拉伸手，一直到最高价 81.45，然后又一路下跌到最低价 28.95，开始触碰底略微上升到今天。2020.4-6 月的上涨，主要是由于疫情的影响，一级市场和二级市场都对医药板块预期很热，在 2020.4 月-7 月整个生医药板块也开始逐步拉动，特宝在 4-6 月将近上涨 3 倍，对于 2020.7月以及之后的大跌，主要是因为 6 月份董事李一奎的离职以及预期的回落，再加上个人股东的减持，特宝首先开始回落，8 月份整个生物制板块紧接着大幅度回落。

整体来看，特宝生物在上市一年多来分红较多，公司原始股东无一级市场投资机构，但是个人股东及董事出现减持现象，截止目前还未未减持完毕，赖伏英女士还有减持 110 万股以内的可能， 王君业还有减持 47 万股以内的可能。 第一大股东及其他还未出现减持。公司在此期间收到的政府补助较多，也积极做慈善分 6 年向中国肝炎防治基金会捐赠 2,000 万元，而公司一直也致力于该领域的治疗药研发，相对来说比较有医者情怀。截止于 2021 年第一季度，前十大股东的减持情况如下：

三、产品分析

1、各产品营收及产销量

公司主要的产品有派格宾、特尔津、特尔康、特尔立，2020 营收分别为 4.58 亿、1.71 亿、1.14 亿、4545.17 万、营业额同比增长分别为 26.2%、-10.59%、-3.91%、-11.86%、可见派格宾增长较好，毛利率分别为 88.73%、88.13%、94.26%、89.04%，毛利率同比增长分别为 1.83%、-1.22%、-0.23%、-0.73%，公司毛利率比较高，同比增长波动基本不大，目前主要是需要提升产品的销量以及推动新产品的发展。

（1）派格宾

公司核心产品派格宾( 聚乙二醇长效干扰素α-2b 注射液)系国内自主研发的全球首个 40kD 聚乙二醇长效干扰素α-2b 注射液，为生物制品国家 1 类新药，于 2016 年底获批上市后，该药品拥有完全自主知识产权，获得中、欧、美、日等多国专利授权，药物研发及相关临床应用获国家“十一五”、“十二五”、“十三五”共计 4 项“重 大新药创制”国家科技重大专项持续支持。基于抑制病毒复制和增强免疫的双重作用，派格宾临床上主要用于病毒性肝炎的治疗，是慢性乙肝抗病毒治疗的一线用药，该聚乙二醇干扰素 α-2b 品种为现行国家医保目录（乙类）品种。180μg(66 万 U)/0.5ml/支 中标价格在 820.48~899.00 元之间。网上售价如下：派格宾销售额 2019 年同比增长 60.2%，2020 年回到 26.2%的同比增长，2021 有望继续达到 30%以上的销售额增长。

（2）特尔津

特尔津（通用名：人粒细胞刺激因子注射液），主要用于治疗肿化疗后中性粒细胞减少症，于 1999 年获批上市，荣获中国化学制药行业生物生化制品优秀产品品牌。人粒细胞刺激因子系现行国家医保目录（乙类）品种，公司是该品种国家标准物质的原料提供单位，并参与国家标准品的研制和协作标定。200μg 规格中标价格在108.85-126.76 元之间。

特尔津 2019 年销售额增长达到了 50.38%，2020 年下降 10.59%

也在情理之中，2021 年有望继续增长市场份额，提高营收。

（3）特尔康

特尔康（通用名：注射用人白介素-11），主要用于实体瘤、非髓性白血病化疗后Ⅲ、Ⅳ度血小板减少症的治疗。人白介素-11 系现行国家医保目录（乙类）品种，公司是该品种国家标准物质 的原料提供单位，并参与国家标准品的研制和协作标定。 特尔康于 2005 年获批上市，在国内人白介素-11（rhIL-11）药物市场占有率排名第二，并实现注射剂成品出口，取得多个国家的 GMP 证书和产品注册证书1.5mg 规格中标价格在 102.26-130.36 元之间。特尔康目前在细分行业市场排名第二，而 2019 年增长速度超过40%，2020 年虽然降低 4 个百分点，2021 年有望实现正增长持续向市场第一份额进军。

（4）特尔立

特尔立（通用名：注射用人粒细胞巨噬细胞刺激因子），主要用于：①治疗和预防肿瘤放疗 或化疗后引起的白细胞减少症；②治疗骨髓造血机能障碍及骨髓增生异常综合征；③预防白细胞 减少可能潜在的感染并发症；④使感染引起的中性粒细胞减少的恢复加快。特尔立于 1997 年获批上市，是国内首个上市的人粒细胞巨噬细胞刺激因子药物，是国家级重 点火炬计划项目成果。人粒细胞巨噬细胞刺激因子系现行国家医保目录（乙类）品种，公司是该品种国家标准物质的原料提供单位，并参与国家标准品的研制和协作标定，特尔立长期在国内人粒细胞巨噬细胞刺激因子药物市场占有率排名第一，取得多个国家的 GMP 证书和产品注册证书。100μg 规格中标价格在55.8-72 元之间。特尔立目前细分领域市场规模达到第一，就也 2019 年的营业增长速度来看已经很小，2020 年下降 11.86%，相对来说产品成长力比较小，但是有望持续保持市场规模。

2、产销及库存

公司已建立了与公司现有治疗用重组蛋白质药物产品线相匹配的多品种生产车间，采用模块化、集成化设计，在生产工艺、集成平台、检测技术等方面达到了国内先进水平。截止 2019 年，该平台技术已取得一系列国内外发明专利，覆盖了 4 个长效化重组蛋白质药物制备方法以及 3 个重组蛋白质药物（蛋白原液）纯化方法或发酵后处理工艺。2020 年派格宾生产量为 81 万只，销售量为 76.84 万支，库存8.36 万支，产量同比增长 33.51%,销量同比增长 12.88，库存增加了将近一倍。特尔津产量 719.86 万支，销量 696.44 万支，库存 127.46万支，产量同比增加-1.43%，销量同比增加-7.58%，库存同比增加22.51%，特尔康产量为 195.28 万支，销量为 175.02 万支，库存 45.31万支，产量同比增长-0.05%，销量同比增长-9.01%，库存同比增80.88%，特尔立产量为 131.97 万支，销量为 129..36 万支，库存 33.92万支，产量同比增长-18.29%，销量同比增长-16.29%，库存同比增长8.34%。

2020 年特尔津的产销量都是最高的，库存方面派格宾和特尔康比较高，派格宾产销双增，库存增加是 2019 年库存基数比较少，因此同比增长接近 100%了，特尔康是销量下降的比较多，导致库存同比增加多。特尔立产销都减少的比较多，因而库存同比增长不到 10%。

3、2016-2019 年销量及平均售价变动从 2016-2020 年各产品的销量来看，特尔津整体销量远高于其他，近两年达到 700 万支左右年销量，而升的空间依然很大，有望向800 万的销量靠拢。派格宾虽然整体收入最高，但是由于价格高，销量反而是最低的，但是这也是它高成长的关键，未来销量有望出现大幅度增长，而在 2016-2020 年增长也很明显，有望在销量上首先超过特尔立和特尔康，而特尔立基本趋于稳定，能保持目前市场份额就已经很不错了。特尔康有望保持继续增长，虽然增长缓慢，但是市场需求明显，有望在竞争中再进一个台阶。

从 2016-2020 年各产品的平均价格来看，显然派格宾远高于其他，2016-2019 年平均价在逐渐走低，2019 年和 2020 年因为销量中包含了捐赠的数量，因此均价拉低的比较明显，2019 年前半年平均价格在 690 元左右，全年整体来说应该变化不太多，在 650-700 元之间，而 2020 年相对于 2019 年明显价格提升。值得一提的是特尔津在2019 年涨价明显，2020 年略微下降，说明市场需求很旺盛，特尔立和特尔康 2020 年较 2019 年有所涨价，但是总的来说基本趋于稳定。总体而言派格宾市场发展空间大，相对竞品比较少，市场优势明显，有望在量价做一个平衡占领国内大部分的市场。

四、市场分析

1、各地区营收情况

2020 年公司实现营业收入 79,393.43 万元，同比增长 8.81%，其中华东地区销售额最多，达到 2.57 亿，占总收入的 32.32%，华中地区次之，销额为 1.53 亿，占总收入 19.24%，华北、西南、西北、华南销售额都在 7000 万-9000 万之间，所占比例在 10%左右，东北地区销售额在 5000 万左右，占比 6.25%，海外销额为 213.42 万，占比0.27%,其他业务收入 454.32 万，占总收入的 0.57%。相对来说产品在国内大部分地区都有销售，华东地区收入最多，华中有望进一步提升销售额，其他地区市场还需要加大开发，主要是推进和大型医院的合作以及一些药企药店的销售。海外市场对医药的审核比较严格，既然能走出海外，就说明公司药品的竞争力很强，而且合规性和稳定性都通过国际质量的审核标准，同样在市场的开发拓展上需要加大力度。

截至 2019 年 6 月 30 日，派格宾已入围的集中采购目录的省份（直辖市、自治区）数量达到 25 个，已覆盖 374 家的三甲医院和传染性疾病专科医院，其中，覆盖了全国 303 家三甲医院 ，占全国三甲医院数量 （1242 家，已剔除非肝病、传染病领域的专科医院）的比重约为 24.40%。在广东省医院个数最多，达到 42 家，山东次之，有 29家，福建、河南、江苏、都在 20 家以上，像贵州、海南、宁夏、青海覆盖的医院仅仅 1-3 家，假设 2020-2021 年在 10-20 之间医院的省份每个增加 5 个医院，1-10 家的省份每个增加 10 家，有 20 家以上的每个增加 2 家，新增 5 个省份每个省份 3 家医院，合计新增医院数195 家，也就是说预计 2021 年底能够覆盖全国三甲医院个数的 40%，未来几年还有 20%-30%的覆盖空间。

2、市场前景

乙肝病毒感染是引起肝硬化和肝癌等末端肝病发生的主要原因，全球每年分别有 30%和 45%比例的肝硬化和肝癌源自乙肝病毒感染，而中国的上述比例更是高达 60%和 80%。根据 2018 年发表于权威医学杂志《柳叶刀·胃肠病与肝脏病学》通过针对全球不同地区的流行病学模型测算的研究显示，中国大陆约有 3,231.50 万人需要接受抗病毒治疗，而接受抗病毒治疗的人数为 350 万人，接受治疗的比例仅为11%，目前仍有大量的需接受抗病毒治疗的人群并未接受治疗。2019年，我国《慢性乙型肝炎防治指南》指出我国现有慢性乙肝感染者约7000 万人，其中慢性乙肝患者约 2000 万-3000 万例，国家疾病预防控制中心统计数据显示，近年来我国每年报告的乙型肝炎发病数均接近或超过 100 万，上述患者通常被认为需要接受抗病毒治疗。

目前市场上对慢性乙肝抗病毒用药主要由核苷（酸）类药物与聚乙二醇干扰素α，核苷（酸）类药物以实现患者基本的治疗终点（即控制病毒复制水平）为主要目标，聚乙二醇干扰素α以实现更高的治疗终点（包括实现安全停药，实现 e 抗原血清学转换和临床治愈）为主要目标。核苷（酸）类药物在 2017 年占据抗病毒药物整体市场84.9%,聚乙二醇干扰素α市场份额占比为 7.5%,其余为短效干扰素，聚乙二醇干扰素α在 HBVDNA 抑制、HBeAg 血清学转换率及联合应答率等主要疗效上显著优于短效干扰素，免疫原性比较低，因此聚乙二醇干扰素α已替代普通干扰素，成为现有抗病毒治疗中唯一的干扰素类的一线治疗药物。 由于 4 7 带量采购的影响，核苷（酸）类药物单价比较便宜而且降价超过 90%，年用药成本低至 200 元左右，为口服用药，不良反应少，药效明显，能够实现基本的治疗终点，因而个体累计用量明显高于聚乙二醇干扰素α，但是需要长期用药，难以安全停药。

而使用接受干扰素治疗患者的 10 年累积肝癌发生率明显低于核苷类用药，在 2016 年一项来自中国台湾的研究表明，与口服类的核苷（酸）类药物相比，使用长效干扰素治疗的慢性乙肝患者进一步降低了约 90%的肝癌发生风险。在治疗过程中，初治患者接受长效干扰素（派格宾）治疗后停药 3 年的 e 抗原血清学转换率可以达到 45%，即有接近一半的患者能够通过长效干扰素治疗实现满意的治疗终点和安全停药。由于核苷（酸）类药物停药后易出现病情反弹，严重时可能会危及患者生命，而且慢性乙肝防治指南及核苷（酸）类药物说明书均不建议患者停药。若患者希望实现安全停药，避免终身服用核苷（酸）类药物，目前通常需采用长效干扰素进行治疗。2019 年，在《中国慢性乙型肝炎防治指南》中也新增了聚乙二醇干扰素α进一步降低肝硬化、肝癌的发生率的循证医学证据。

也有研究证明聚乙二醇干扰素α的治疗方案可大大提高核苷经治慢性乙肝患者的临床治愈率，其中部分优势患者则更易获得临床治愈，因此未来有可能施行聚乙二醇干扰素α和核苷（酸）类药物联合治疗方案。在聚乙二醇干扰素α市场，除派罗欣、佩乐能和派格宾外，国内并未有其他长效干扰素获批用于慢性乙肝临床治疗。北京凯因科技股份有限公司的长效干扰素“培集成干扰素α-2 注射液”于 2018年获批用于慢性丙肝的临床治疗，但目前也有相关方面的临床试验。根据广州标点医药信息股份有限公司的研究报告，2017 年度派罗欣和佩乐能的销售规模分别为 10.04 亿元和 4.41 亿元，占据了超过九成的市场份额，派格宾 2017 年在长效干扰素的市场规模的占比为7.38%；长效干扰素在我国市场发展空间巨大，未来主要是与国外生物医药巨头的竞争。

基于以上研究数据以及资料，我们假设每年接受抗病毒人数增加为 5%，新增感染人数为 3%，转化为接受抗病毒的比例为 1%，2020年需要接受抗病毒的人数为 407.3 万人，2021 年-2015 年将分别达429.7 万人、453.2 万、468.79 万、494.12 万、510.58 万人。

2020 年派格宾销量为 76.84 支，按 48 支为每个人的疗效的话，用药人数为 1.6 万人，所占比例为 0.4%，假设派格宾在用药人群中的渗透率为 0.15%/年，则 2021 年-2025 年用药人数分别为 2.36 万、3.17万、3.98 万、4.94 万、5.87 万，如果按均价 600 元/支来算（之后几年不再降价是因为该价格实际低于市场均价，而用药人数是根据该价格计算，就不再改变），2021-2025 年的营收在 6.8 亿、9.13 亿、11.46 亿、14.23 亿、16.9 亿。

3、行业规模

2019 年，全球药品销售额预计达到 1.30 万亿美元，相比 2018年增加 4.8%。根据 IMS 的初步估计，2020 年全球药品销售额预估达到 1.4 万亿美元，同比增长 7.7%。而随着医药水平的进一步提高以及人们越来越对生命安全健康的重视，2021 年增长率有望突破 10%，达到 1.54 亿万美元的整体规模，整体规模比较庞大，但是未来三年增速依然会保持上涨。

2019 年，我国抗病毒药物市场规模达到 336 亿元，其中慢性乙型肝炎、慢性丙型肝炎及艾滋病是病毒性疾病中的主要疾病，药物销售额合计占 2019 年抗病毒药物市场约 80%。2015 年至 2019 年的年均增长率为 12.3%。2020 年由于疫情的影响，无论是新冠病毒性肺炎用药还是诱发性疾病的突发，都大大增大了抗病毒药物的销量。预计2020 的市场规模能达到 400 亿左右，2021 年增长率较 2020 年会有下降，但是之后也会逐步上升，2021-2023 年的增长率分别达到 16%、18%、20%。

根据 IMSHealth 统计，2010-2015 年间，全球抗肿瘤药物的花费由 840 亿美元增长至 1,070 亿美元，期间复合增长率为 6.9%，抗肿瘤药物市场已成为全球第一大药物市场。IMS Health 同时预计，2020年度全球肿瘤治疗方面的花费将达到 1,480-1,780 亿美元，期间复合增长率将达到 7.5%至 10.5%。据中商产业研究院《2018-2023 年中国CAR-T 医疗市场前景及投资机会研究报告》，数据显示，2012-2017年中国抗肿瘤药物市场规模持续稳定增长，年均增长率为 16.0%，随着抗肿瘤药物纳入医保，市场规模将持续稳定增长，预计 2018 年中国抗肿瘤药物市场规模将达到 1461.47 亿元，增长率为 14.1%。2020年疫情等影响诱发因素加大，初步估算市场规模将接近 2000 亿元，2021 年市场规模将以 17%的增长率达到 2340 亿元。

4、上下游分析

公司的主要原材料包括蛋白胨、酵母粉、填料、聚乙二醇衍生物等原辅料及预灌装注射器、西林瓶等内包，如发生特殊原因导致供应商无法按时、足额、保质地提供合格原材料，需要花费一定的资源进行重新选择，而公司是以销定产的销售策略，因而势必会对公司的业务带来一定的影响。

公司的核心产品派格宾的主要原材料之一为 40kDY 型分支聚乙二醇衍生物，供应商为北京键凯，2017 年采购价格低到 292.64 元/升，2018-2019 基本在 640 元/升左右，较 2016 奶奶降低 60 元/升，可见和键凯之间合作关系密切，除此之外，公司还获取了北京键凯在“具有 Y 形分支的亲水性聚合物衍生物、其制备方法、与药物分子的结合物以及包含该结合物的药物组合物”的专利使用许可。虽然公司取得的长效重组蛋白药物的全球专利是独立拥有，但是在 Y 型聚乙二醇（YPEG）结构上对北京键凯依赖性很强，若未来北京键凯不能继续提供聚乙二醇原材料或者在专利许可证方面禁止使用，可能在短期内造成关键原材料供应风险和派格宾产品的停产。2016-2020 年酵母粉的成本在不断上升，其他原材料以及能源基本保持稳定。公司前 5 大供应商 2020 年共采购了 2138.19 万元，占总采购额的 4.9%，相对于 2019 年来说，采购金额变化不大，但是占采购的比例大大下降，说明公司在小采购商中采购金额明显提升，平衡掉了在北京键凯议价权比较弱的缺点，而 2017、2018 年在采购中前五大供应商占总采购 40%左右，2019、2020 年降到 10%以下，也证明了公司在向小供应商转移从而增强议价权。

公司下游客户主要是医药经销商和医疗机构，包含经销和直销两种模式，而公立医院的采购需要进行招投标，私立医院以及药店就是直接的销售渠道，公司也向这些医疗机构负责学术推广和售后服务，在定价方面，公司现有上市药品主要以参与省（直辖市、自治区）级招标采购、直接挂网及备案采购确定产品具体定价。因此来说定价权以及议价权比较弱，但是在经销以及直销给私营医院等想多来说具有较强的定价权，毕竟目前派格宾为公司独有，国外也有代替品，但是始终难以取代。

2020 年前 5 大客户共销售了 4.42 亿元，占营业收入的 55.21%，相对于 2019 年有所下降，但是客户集中度还是比较高，前两名客户占到将近 40%，如果出现变动的话，将对公司的营业造成较大的下滑。

5、管理团队与研发情况

公司高管有拥有生物技术与物理学背景的人员，在相关方面经验丰富、拥有一定领域的成就以及专业度，而且拥有会计、律师背景团队，整体来说团队对医学行业的发展和研究都有一定认知与研究能力，能积极捐赠乙肝疾病基金做慈善以及实施员工持股计划，至少在外界看来有较强的医学情怀以及团队凝聚力，相对来说公司管理团队在学术研究方面的能力要强于销售方面的。但是公司盈利销售也是很重要的一环，管理团队还要加强相关方面的建设。在研究方面，截至 2020 年，发明专利 12 个，16 个正在申请，除了重点聚焦慢性乙型肝炎临床治愈研究项目外，公司还同步推进其他在研项目：“Y 型聚乙二醇重组人生长激素（YPEG-GH）”项目已开展Ⅱ/Ⅲ期临床研究；“Y 型聚乙二醇重组人粒细胞刺激因子（YPEG-G-CSF）”项目已开展Ⅲ期临床研究；“Y 型聚乙二醇重组人促红素（YPEG-EPO）”项目已开展Ⅱ期临床试验；ACT50、ACT60及 AK0706 项目开展药学和临床前研究。

2020 年研发费用为 7668 万，同比增长 43.57%，占营业收入的9.7%，相对来说研发占收入的比重比较大，如果研发失败或者长时间无进展的话，将导致公司现金流短缺问题。公司研发投入总额较上年同期增长较大，主要原因是公司在新药研发领域始终保持较高水平的研发投入，且在研项目在推进过程中相应投入也增加。

6、内部经营与发展战略

公司是一家主要从事重组蛋白质药物研发、生产及销售的国家创新型生物医药企业，拥有独立完整的研发、采购、生产和营销体系。根据国际化战略和创新产品产业化需要，参考欧美 GMP 规范，运用质量源于设计（QbD）的理念和质量风险管理手段，严格执行国家 GMP规范、国家药品质量标准、注册标准等强制标准的要求，主要采用经销模式和专业学术推广的方式。

公司将继续保持高水平的科研投入，全力推进派格宾在慢性乙肝炎临床治愈方面的研究，开展派格宾联合核苷（酸）类药物治疗慢性乙型肝炎的安全性和疗效研究，同时，公司将加快新药研发进度，提升蛋白质药物的生产能力，加强国际化合作和专业化学术推广能力，整合和优化营销网络，加强人才梯队建设，实现企业长效经营和可持续发展。

五、财务分析

2016-2020 年营业总收入分别为 2.8 亿、3.23 亿、4.48 亿、7.3亿、7.94 亿，净利润分别为 0.29 亿、0.05 亿、0.16 亿、0.64 亿、1.17 亿。主要是销售费用比较多，从而降低了净利润。经营性活动现金流量分别为 4242.72 万、-1140.53 万、8914.69 万、1.23 亿、9260.83 万，目前来说整体性都还比较好，持续向更强的成长能力发展。扣非净利润除了 2017 年略有亏损以外，近几年都增涨稳定，2017每年主要是销售费用和研发费用的增多导致净利润的大幅减少，2020年达到 1.1 亿，同比增长 28.11%。

2016-2020 年总资产分别为 6.43 亿、6.43 亿、7.08 亿、7.9 亿、11.93 亿，负债为 1.64 亿、1.54 亿、2.09 亿、2.26 亿、1.92 亿。近几年公司资产都要远高于负债，比较安全，相对来说公司流动性资产比较多，而公司无形资产中有土地的使用权，相对来说大大减少了支出，增大了公司实力。

2016-2020 年每股收益分别为 0.09、0.01、0.04、0.18、0.29。2017 年较 2016 年降低，之后逐年增大，上升趋势良好，有望继续保持增速。

2016-2020 年销售毛利率基本稳定在 89 左右，上下波动幅度不大，相对来说毛利率比较高，盈利能力强，净资产收益率 2017 年跌幅比较大，下跌 82.37%，2018-2019 年同比增长高达 2、3 倍。2020 年虽然增速下降，但是依然达到 81.31%的高增长水平，预计 2021 年随会有所下降，但是依然会保持高增长水平。

2016-2020 年销售费用占总收入的比例基本都在 60%左右，虽然自2017 年以来逐年小幅降低，但是依然占比比较高，2020 年占比为 54%，超过总收入的一半以上。管理费用自 2016 年以来逐年降，从 17%一直下降到 9.3%，虽然还是略高，但是相对来说改善很多，财务费用占比比较小，2017 年略有上升，之后逐年下降，2020 年仅仅为 0.1%。

2021 年一季报营业收入 2.15 亿，同比增长 14.88%，净利润 3421.8万元，同比增长 53.03%。扣非净利润 3925.53 万，同比增长达到90.26%，也就是说公司成本控制有较大改善。公司预告 2021 年半年度实现归属于母公司所有者的净利润为 7,000 万元到 7,400 万元，也就是说二季报净利润在 3578.2 万-3978.2 万元之间，比 2020 年二季报净利润 2425.21 万元同比增长 47.5%-64%，环比增涨速度下降，预计 2021 年净利润同比增长在 50%-58%。

六、同行业对比

1、产品对比

（1）派格宾

目前，在我国获批用于慢性乙肝治疗的长效干扰素只有公司的派格宾、罗氏（Roche）的派罗欣和默沙东（MSD）的佩乐能三个产品。上述药物的主要特点情况如下：

（1）产品技术水品

派格宾在产品设计方面有三个重要特点：①运用更加稳定的全新长效化 PEG 结构（40kDY 型分支聚乙二醇，YPEG）；②选择免疫原性更低的天然干扰素亚型α-2b；③创造性地将 YPEG 分子结合在干扰素α-2b 分子的高活性位点 42 上。派格宾的药物结构及制备方法获得了中国、美国、欧洲、日本等全球 30 多个国家和地区的专利授权，突破了国外医药巨头的专利封锁。

（2）长效化结构特点

在分子大小上，派格宾采用了 40kD 的聚乙二醇结构，具有优良的药代动力学优势，维持长时间的血药浓度平稳，保证了一周给药一次，方便患者用药，相较于佩乐能采用的 12kD 的聚乙二醇分子结构，在药物半衰期、血药浓度稳定性等方面具有显著优势。

（4）分子结构优势

在分子稳定性上，相较于派罗欣的 U 型聚乙二醇结构支链链接所采用的酯键，派格宾的 Y 型聚乙二醇结构的支链通过酰胺键和 C-N 键与母核链接，支链不易水解脱落，有利于药品存储、运输以及使用过程中的稳定性。派格宾采用干扰素的α-2b 亚型，相较于采用α-2a亚型的派罗欣，产生中和抗体的比率显著降低。

（5）抗病毒活及其他优势

佩乐能的主要修饰位点是 His34 和 C1，但按体重给药，并且为粉针剂型，使用不便。派格宾的体外抗病毒比活性为（2.6-4.8）×106U/mg，高于派罗欣的（0.6-1.4）×106U/mg。相对于派罗欣，高活性位点的选择性修饰提升了派格宾的抗病毒活性。

派格宾的注册临床试验结果表明，派格宾的疗效、安全性方面与派罗欣相当，免疫原性显著低于派罗欣。而派格宾 848.77 元/支，派罗欣 995 元/支，派乐能网上价格 1331 元。目前，派格宾和主流核苷（酸）类药物的通用名均被纳入国家医保目录（乙类），一般按一个疗效 48 周计算，大部分地区医保报销 70%左右，因此接受派格宾治疗的患者需自费承担的用药费用约为 1.2 万元。

（2）特尔立、特尔津、特尔康

特尔立于 1997 年获批上市，是首个国产上市的重组人粒细胞巨噬细胞刺激因子（rhGM-CSF）药物，在国内 rhGM-CSF 市场中长期排名第一，2017 年市场份额为 63.33%，是该领域的领导品牌。

特尔津于 1999 年获批上市，是国内第 4 个获批上市的重组人粒细胞刺激因子（rhG-CSF）药物，2017 年市场占有率为 6.81%，位列齐鲁制药的瑞白（45.83%）和麒麟制药的惠尔血（9.43%）之后，在rhG-CSF 市场排名第 3。特尔康于 2005 年获批上市，是国内第 5 个获批上市的重组人白介素-11（rhIL-11）药物，2017 年市场占有率为 8.86%，位列齐鲁制药的巨和粒（63.39%）和华润昂德生物药业有限公司的百杰依（13.15%）之后，在 rhIL-11 市场排名第 3。特尔康和特尔津的市场占有率较低的原因主要系上市相对较晚，竞争对手较早完成市场布局，抢占了市场先机。

特尔立、特尔康和特尔津在质量方面具有先进性，体现了公司蛋白质药物生产平台技术的先进性。市场竞争产品较多，主要靠招投标进行竞价与销售，而产品上市的先后程度决定了被先招标采购的几率比较大，而后上市的除非具有特别强的治疗性或者新的药效，不然很难替换已被采购过得原厂商，而目前三种商品在国内市场份额都在前三，但是销量还是比较少，当前竞争比较激烈。

2、公司业务对比

国内可来比的公司有沈阳三生、长春金赛、双鹭药业、安科生物、凯因科技，由于沈阳三生终止上市、长春金赛未上市，因此就双鹭药业、安科生物、凯因科技和特宝生物 4 家进行对比。

凯因科技

北京凯因科技股份有限公司是一家以生物技术为平台，专注于病毒性疾病领域，致力于提供治疗解决方案的生物医药公司。公司是国内首家成功开发出丙肝高治愈率泛基因型全口服药物组合的医药企业，2020 年，公司共申请国内发明专利 9 项、国外发明专利 4 项，获得发明专利授权 1 项；累计获得授权发明专利 40 项。11 月，公司入选“2020 中国医药创新企业 100 强”；在研的创新药中，包含向慢性乙肝、流感以及新冠等领域研发，分别处于三期临床设计和 1 期临床阶段。

安科生物

安科生物是国内较早从事基因工程药物研究、开发和生产的高新技术企业。公司在工业化动物细胞生物制药技术、人源化治疗性单克隆抗体药物开发技术、长效化蛋白质药物开发技术、透皮制剂技术方面具有领先实力，拥有发明专利 30 多项，非专利技术 5 项。公司先后承担了国家“863”计划、国家科技攻关计划、国家重点火炬计划、国家重大新药创制及省级科技攻关项目数十项，自主研发国家级新药10 余个，主导产品重组人干扰素α2b（安达芬）系列制剂、重组人生长激素（安苏萌）、抗精子抗体检测（MAR 法）试剂盒（安思宝）均由安科自主研发，拥有自主知识产权，国内市场占有率排名均在前五名以内，同时出口十多个国家和地区，曾多次中标国外政府采购。

双鹭药业

北京双鹭药业股份有限公司主要专注于基因工程及相关药物的研究开发和生产经营,紧紧围绕疾病谱的变化布局研发和生产。主要产品包括重组人粒细胞刺激因子、重组人白介素-2、重组人白介素-11、重组人碱性成纤维细胞生长因子、替莫唑胺、三氧化二砷、来那度胺、复合辅酶、胸腺五肽、依诺肝素钠、氯雷他定分散片、替米沙坦、多西他赛、阿德福韦酯、杏灵滴丸等,涉及肿瘤、肝病、心脑血管、肾病等领域。 公司拥有八大处生产基地、昌平生产基地、大兴生产基地、新乡(沧州)原料药生产基地，总面积达到 15 万平方米，产能覆盖生物发酵、生化、中药提取及化学原料药、抗体等新医药工程所涉及的高新技术领域以及严格按国际 GMP 标准建设的口服固体制剂和水针、粉针、外用药、抗肿瘤专用且门类齐全的生产线。公司已多年被列入全国前列的药品供应商。目前公司已成为国内生物制药的骨干企业，同时也是市场上稳健成长的生物制药公司。

（1）从业务来看，在生物、生化药方面安科生物收入最多，特宝生物排第二。而特宝生物业务比较单一，在化学药和中成药、原料药上无此业务，其他业务收入也比较少，基本都是生物、生化药为公司全部收入。而安科生物在化学药业务方面排在双鹭药业和凯因科技之后，但是他的中成药、原料药其他三家都不涉及，收入仅在生物、生化药之后，也就是说，安科主要业务在生物、生化药和中成药、原药业务板块，双鹭药业和凯因科技主要在生物、生化和化学药业务为主，而双鹭药业的生物、生化药和化学药业务收入都要高于凯因科技。

（2）成长能力

从 2016-2020 年的营业收入来看，安科生物 2016-2019 年逐年增长，仅次于双鹭药业营收之后，但是 2020 营收 17.01 亿较 2019 年略有下降，而双鹭药业下降幅度比较大，较 2019 年下降将近一半到了 11.13亿，安科反超双鹭药业排在第一位，双鹭 2016-2018 年逐年增长稳居第一，2018 年以后逐年下降，2020 年跌到第二位，特宝生物 2020 年以 7.94 亿的营收略低于凯因科技排在最后。特宝生物 2016-2019 增长迅速，基本快追上凯因科技，2020 年增速放缓。凯因科技也逐年增长，2020 年营收为 8.62 亿，但是增速低于特宝生物。特宝生物有望反超凯因科技排在第三位，甚至是超过双鹭药业的营业收入。

2020 年双鹭药业的净利润为 3.61 亿，略高于安科生物排在第一位，2016-2020 年始终是净利润最高的，但是 2016-2018 年逐年增加，但是 2018-2020 年逐年下降，安科有望反超排到第一。安科 2017-2019年逐年下降，2019 年下降幅度较大，减少一倍多到 1.1 亿，而 2020年增幅较大，上升到了 3.47 亿。2020 年特宝生物净利润为 10.17 亿，排在第三位，2017-2020 年逐年增长明显，在 2019 年就反超凯因排在第三位，凯因也是逐年在增加，但是增速不如特宝。在净利润方面，特宝还有很大的提升空间。

从 2016-2020 年净资产收益率来看，特宝生物自 2017 年后迅速提高，2020 年净资产收益率为 12.69%，略增长排在第二位，安科生物 2017-2019 年下将比较大，从最高降到最低，2020 年又反升超过特宝排在第一，净资产收益率为 13.28%,凯因 2017-2020 年逐年增长，2020 年以 9.33%排在第三位。双鹭药业 2016-2018 年基本保持稳定，2018-2020 年逐年下降，2020 年降到 7.48%，排在最后。

（4）运营能力对比

从 2016-2020 年存货周转率来看，安科生物最高，2020 年为 2.58，但是从 2016 年以年基本都在下降，凯因次之，在 2018 年提升后逐年下降，2020 年达到 1.82%，双鹭 2017-2019 年有所提升，2020 年下降明显。而特宝生物基本保持稳定，但是都处在最低，2020 年略有下降，仅为 0.98。在存货周转率方面还有待大大提高。

在应收账款周转天数方面，特宝 2020 年为 65.11 天，排在第一位，近几年来逐年降低，回款效率最高，双鹭应收账款周转天数最多，回款效率最差。凯因和安科基本接近，分别为 83.36 天、86.62 天。

（5）偿债能力对比

从流动比率来看，几家公司流动性现金流比较多，资金流转效率比较差，相对来说凯因、安科比较好点，2020 年分别为 3.17、3.47，双鹭、特宝流动比率太高，2020 年分别为 7.01、6.72。

从资产负债率来看，双鹭比较低，2020 年仅为 7.6%，近年来基本保持稳定，特宝 2020 年下降较多，以 16.13%排在第二位，安科近年来基本都在下降，2020 年略高于特宝，为 16.44%，凯因最高为27.182017 年以来逐年增长。

（6）三费对比

从销售费用来看，特宝行对来说处于最低的，2020 年 为 4.29亿，2016-2019 年逐年增长，2020 年基本和 2019 年持平。2020 年安科生物最高，为 6.8 亿元，2018-2020 年基本保持稳定，凯因 2020年为 5.17 亿，略高于双鹭，近年来增速放缓。双鹭药业 2016-2018年大幅增长，2019 年略降低，2020 年大幅下降，一度下降为略比凯因低，排在第二位。

2020 年特宝管理费用为 0.74 亿，相对来说最低，从 2016-2020年逐年增加，安科生物最高，凯因在 2020 年降到低于双鹭药业，管理费分别为 0.86 亿、0.97 亿。

从财务费用来看，双鹭、凯因近年来都为负值，只要是利息收入较多，安科近两年也为负，就只有特宝为正值，但是 2020 年大大下降，基本接近 0。

2、研发费用对比

从研发支出来看，2019、2020 年特宝超过凯因，排在第三位，自 2016-2020 年逐年增长，2020 年研发支出为 0.77 亿，凯因为 0.5亿，凯因 2019 年降低较多，2020 年略有上升。双鹭药业 2020 年研发支出为 1.89 亿，是最高的，自 2018 年以来增幅比较大，安科排在第二位，2020 年支出为 1.29 亿，2017-2019 年增幅较大，2020 年增速放缓。

六、优劣势分析

1、优势

（1）行业规模大，重大疾病治愈有望成为未来发展最主要的方向全球医药行业规模巨大，抗病毒药物、抗肿瘤药业未来三年达到 16%-20%的增长速度，随着科技的发达，医药行业也逐步突破以往久久无法治疗的疑难杂症，从过去病发的治疗逐渐转向在前期的治疗以及预防，像乙肝和肿瘤性重大疾病，一直是人们生命安全最大的障碍，在提高享受生活质量的前提，就要保证生命健康的安全，尤其对于已生病人群来说，想必能够摆脱病魔的折磨早日实现康复是建立在其他任何物质基础之上的，而健康人群，预防疾病保持健康才是首要，因此在医药行业很少出现消费者议价的事，医院以及药店明码标价，具有很强的定价权，这也是药品行业毛利润高的原因之一。因此稳定的客户群体以及关于生命安全的高度重视，再加上生物、化学、物理等方面的不断深入研究与发展，结合人体医学药理，极大的推动了医药行业的发展以及高盈利水平。

（2）政策的支持

公司作为生物医药高新技术企业（2020.10-2023.10），不仅所得税为 15%，就连公司以及子公司包含多项政府补贴，而对纳入社保的药品，又有极大的报销比例，大大降低了消费者的用药成本，提高了用药群体量，像核心产品派格宾基本报销在 70%左右，一年 4 万多药费治疗者承担下来 1 万多，相当于有政府做背书，不仅提高了销量，而且增强了企业品牌以及药物的可靠性，极大的推动了和外企医药巨头的有力竞争。而且目前一致性评价药物以及 4 7 带量采购的对象以化学仿制药为主，不包含生物制品，而公司目前上市的产品皆为治疗性生物制品，因此目前一致性评价及 4 7 带量采购和辅助性用药制对公司的药物影响很小。

（3）拥有完整生产体系，毛利率比较高

公司拥有自己的生产车间，生产技术达到国内先进水平，拥有房场地使用权到 2046 年，公司拥有研发人员 147 人（2020 年），硕士及以上 56 人，本科 78 人，销售人员基本都是懂医药行业的专业人士，主要以学术推广为销售方式。在公司从研发-采购-生产-销售一体化的进程中，当形成规模效益后其他成本都会大大降低，就只剩下研发成本的增加。而目前公司毛利率已经属于几个公司中最高的，基本接近 90%，未来新产品有望持续发力。

（4）已上市产品增长性比较高

公司核心产品派格宾拥有自主产权，获得多国专利，能够实现性乙肝康复的安全停药以及比核苷（酸）类药物大大降低肝硬化、癌变发生几率，相对于派罗欣、派乐能也优点明显，2019、2020 年销售额同比增长分别为 93.87%、26%，而特尔立、特尔津、特尔康虽然销售额比较少，但是都在市场细分行业规模排前三，特尔立排名第一，全国覆盖的医院将近 400 家，派格宾已入围的集中采购目录的省份（直辖市、自治区）数量达到 25 个，因此产品未来的销量增长可期。

（5）基本面良好，很多指标优于同行

公司在成长能力与盈利能力上相对优与同行，近两年回款比同行快，资产负债率 2020 年也大大降低，销售和管理费用也要比同行低，相对来说公司财务健康，现金流比较充裕，运营情况良好。

（6）良好的品牌形象，持续的研发创新能力

公司产品的市场表现以及能进入大多数省份的采购目录和纳入医保报销，大大增强了公司品牌以及实力形象，再加上公司内部的股权激励提升员工凝聚力，参与慈善捐赠彰显博大情怀，加大研发，实现长效干扰素与核苷（酸）类药物对慢性乙肝的联合治疗方案，以及用于治疗生长激素缺乏症、肿瘤患者化疗后的中性粒细胞缺乏 、慢性肾功能不全导致的贫血 、治疗过敏性相关的呼吸道疾病等方向药物研发。有望进一步研发出能够攻破相关方向疾病的创新药，造社会，同时大大提升产品销量。

2、劣势

（1）同业竞争比较强，公司综合实力偏弱

目前市场上核苷（酸）类药由于便宜，所占市场规模比较大，在长效干扰素方面，国外医药巨头产品由于上市久，得到了市场验证以及用户信赖，在用户转移度方面相对来说还需要时间验证，而且国内已有向用于慢性乙肝研发的长效干扰素的公司进入临床 3 期设计期，以后还会增加潜在竞争者，相对来说竞争比较激烈。而且和外药企龙头来比，在相关医学研究沉淀以及研发资金支持上大大不及，品牌知名度更是不用说，因此公司还需要在独立创造研发能力上加强，加大资金回流，保持足够的研发支出。

（2）公司业务单一，抗冲击能力比较弱

相对于同行业来说，公司致力于生物制药，行业的冲击比较大，产品的多元化不仅能够加大公司运营效率，还能抵御产品竞争激烈以及行业周期带来的业绩波动，像化合药、中成药以及原料药的适添，还可以在市场打开公司知名度，不仅仅局限于乙肝和肿瘤等方面的消费者认知度，这样以偏带全也是销售的一种方法。而目前主要是派格宾销量的带动，当销量下滑将大大影响公司整体利润。

（3）核心产品派格宾基础技术和原材料对外依赖性比较强

公司派格宾生产的最基础技术是根据北京键凯在“具有 Y 形分支的亲水性聚合物衍生物、其制备方法、与药物分子的结合物以及包含该结合物的药物组合物”研究方法，虽然公司取得了此专利使用权，但是如果该专利权停止使用势必将影响派格宾的生产，只能依靠自己研发替代的生产方式或者找别的专利使用权，将在很长一段时间内影响公司运营与收入，而原材料之一的 40kDY 型分支聚乙二醇衍生物也是北京键凯提供，断供的话在生产上也会停滞一段时间，因此对北京键凯的依赖性比较强。北京键凯科技股份有限公司主营业务为主要从事医用药用聚乙二醇及其活性衍生物的研发、生产和销售。公司主要产品为医用药用聚乙二醇及其活性衍生物。为科创板上市企业，股票代码 688356，和特宝除了商业合作再无其他股权关系。

（4）销售费用和研发费用占比太高

公司的销售费用和研发费用相对于同行业来说不算高，但是相对于公司营业收入来说就显得比较多，2020 年销售费用占总收入达到54%，研发费用占总收入的 9.7%，两者总共占营收的 63.7%，相对来说所占比例太高，尤其是销售费用占比过高，这样很容易造成亏损，医药行业研发支出高是很正常的，但是要保证现金流的可持续性，因此销售费用需要大大降低，两者不超过营业收入的 50%相对来说比较安全。当然这是针对公司内部经营而言，和同行相比，销售和研发都算是较低的，因为每个公司各方面的条件不尽相同。

（5）政策的改变将大大降低公司盈利

公司目前依靠政策，净利润较多，当政策改变，公司的高销售费用和研发支出，将大大降低公司净利润，而某些政策的改变，将导致公司客户的流失，产品销量将大大下降，因此公司需要加大销售渠道的拓展以及产品研发的进展，防范政策的改变带来的冲击。

八、估值

（1）P/E 估值

特宝生物当前股价 39.03，每股收益 0.32，市盈率 123.41，估值价 39.49，股价合理，而凯因科技、双鹭药业、安科生物三家平均市盈率为 61.39，显然特宝生物当前市盈率太高，但就公司产品的技术以及市场情况来看，个人认为还有很大的成长性，长期主要看公司持续创新能力与市场规模的扩张速度，预计 2021-2023 年净利润增长率为 50%、40%、30%，净利润分别 1.76 亿、2.45 亿、3.19 亿，目前市盈率给为 50 倍，对应股价为 21.6、30.1、39.2.

（2）现金流贴现模型

保守一点预计 2021 年净利润同比增长为 50%，净利润达到 1.76亿元，2022-2028 年增长速度分别为 40%、30%、25%、20%、15%、10%、7%（若有新产品上市则重新计算），最后保持 7%的永续增长。贴现率依然为 10%。预估公司市值为 151.8 亿，目前市值为 151.86 亿，基本一致，也就是说目前股价与公司实际价值相等。

（3）分拆估值

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