国泰君安：纸浆价格进入下行期 造纸板块有望盈利改善

国泰君安发布研究报告称，轻工造纸行业各子版块将在2023年进入新周期。地产政策变化，家具工程端率先受益，家具零售端弱现实下预期有望跟随政策走强。纸浆价格进入下行期，造纸板块有望盈利改善。海外商品消费需求边际趋弱，当前时点出口供应企业的预期已在底部，应关注海外零售商结束去库周期的积极信号。维持轻工造纸行业“增持”评级。

国泰君安主要观点如下：

地产政策变化，家具工程端率先受益，家具零售端弱现实下预期有望跟随政策走强。

地产供给端政策思路由“保项目”向“保主体”转变，保交付政策效果将更显著，2023年竣工增速确定性转正，工程业务已率先来到基本面拐点。地产需求侧限制性措施将予以释放，住宅销售复苏节奏存在分歧，乐观情形下家具零售端对应的新房潜在装修需求面积增速将于2023年增长。受客流下降影响当前零售端基本面仍在左侧，但弱现实下预期有望跟随政策走强。历史复盘表明住宅销售量价齐升阶段家具公司具有显著超额收益，若住宅销售面积增速拐点出现于2023年，则家具板块有望实现超额收益。

浆价高企&纸价偏弱对纸企盈利的约束有望缓解。

短期因素上，欧洲库存纸浆库存回升，世界20个主要产浆国发往中国的出货量同比增速改善;更长期的因素上，智利Arauco MAPA 156万吨及乌拉圭UPM 210万吨新产能投放在即，将冲击阔叶浆供给，2023年浆价有望进入下行期。特种纸企通常采取直销模式，产品售价更稳定，因此其盈利能力与浆价呈反向关系，毛利率修复有望于23Q2报表端体现，市场将提前反映盈利改善预期。大宗纸企位于历史估值区间底部，关注经济复苏预期下纸价在旺季阶段性上涨的可能。

美国商品消费需求边际趋弱，海外零售商开启去库周期。

由于疫情期间的补贴政策，以美国为代表的欧美发达国家出现耐用消费品的“过度消费”，以及高通胀对商品消费的抑制，当前商品消费需求已边际趋弱，正在向趋势线回归。从消费者信心的情况看，当前仍处在下降趋势中。从海外零售商库存去情况看，Home Depot/Lowes/Walmart/Costco均在历史最高水平。海外零售商于2023年将开启去库周期，去库周期长度较难判断，在此期间国内相关出口供应企业订单将受到压制。当前时点出口供应企业的预期已在底部，应关注海外零售商结束去库周期的积极信号。

风险提示：地产周期的波动对家具行业需求的影响;印刷包装和纸品下游需求增速放缓;造纸、家具等细分子板块原材料价格波动风险。

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